FİN402U-FİNANSAL TABLOLAR ANALİZİ
Ünite 8: Finansal Analiz, Finansal Öngörü ve İşletme Değerinin Belirlenmesi
Finansal Analiz
Finansal analiz çeşitli alanlarda kullanılmaktadır. Bu alanlardan en önemlileri aşağıda sıralanmıştır:
• Bankalar başta olmak üzere kurumsal veya ticari kredi birimlerinin analizleri • İşletmelerdeki iç denetçilerin analizleri • Yeminli mali müşavirlerin analizleri • Finansal analistlerin analizleri • Yıllık faaliyet raporları • Finansal başarısızlığın öngörüsü • İşletme yönetiminin analizleri • Değerleme
Kredi Birimleri
Bankalar başta olmak üzere işletmelere verilen kurumsal ya da ticari kredi tahsisine ilişkin kararlarda, kredi birimleri finansal oranları kullanmaktadır. Amerika Birleşik Devletleri’nde 100 büyük banka ile gerçekleştirilen bir çalışmada 59 adet finansal oranın önem derecesine göre sıralanması istenmiştir. Kredi birimlerine göre en önemli finansal oranlar ve temel ölçüm alanları içeren tablo verilmiştir (s: 191, Tablo 8.1). Yüksek önem derecesine sahip oranlar, temelde likidite (Döviz, menkul kıymet, gayrimenkul gibi herhangi bir aktifin kısa sürede ve sorunsuz bir şekilde değer kaybına uğramadan nakde çevrilebilen, kullanılmaya hazır satın alım gücünü ifade eder) ve borçluluğu ölçer.
İşletmelerin İç Denetçileri
Finans yöneticileri kârlılıkla ilgili oranları önemli görmektedir. Amerika’da yapılan bir çalışmada Fortune 500 Listesi’nde bulunan ve başka bir şirket tarafından kontrol edilmeyen büyük şirketlerin iç denetçileri tarafından önemli görülen finansal oranları derecelendirmeleri istenmiştir. %19,2 oranında cevaplanan ankete göre en çok önem atfedilen oran şöyle ortaya çıkmaktadır:
• Hisse başına düşen 8.19 kârlılık • Vergi sonrası öz kaynak 7.83 kârlılığı • Vergi sonrası net kâr marjında 7.47 kârlılık • Borç/Öz kaynak 7.46 borçluluk • Vergi öncesi net kâr marjı 7.41 kârlılık • Vergi sonrası öz kaynak 7.20 kârlılığı • Vergi sonrası aktif 6.97 kârlılık • Kâr payı ödeme oranı 6.83 • Fiyat/Kazanç oranı 6.81 • Cari oran 6.71 likidite
Yeminli Mali Müşavirler
ABD’de, yeminli mali müşavirlere gönderilen %18,8 oranında cevaplanan ankete göre aşağıdaki oranlar en çok önem atfedilen 10 oran olarak ortaya çıkmıştır: (En yüksek derece 9, en düşük derece ise 0’dır).
• Cari Oran 7.10 Likidite • Alacak devir hızı 6.94 Likidite • Vergi sonrası 6.79 öz kaynak kârlılığı
• Borç/Öz kaynak 6.78 borçluluğu • Asit test (likidite oranı) 6.77 Likidite • Vergi sonrası 6.67 net kâr marjı • Vergi öncesi 6.63 net kâr marjı • Vergi sonrası 6.39 aktif kârlılık • Vergi sonrası 6.30 öz kaynak kârlılığı • Stok devir hızı 6.09 Likidite
Finansal Analistler
Anketle görüşü alınan finansal analistler, en önemli gördükleri oranları sıralamıştır. Ankete göre aşağıdaki oranlar en çok önem atfedilen 10 oran olarak ortaya çıkmıştır: (En yüksek derece 9, en düşük derece ise 0’dır).
• Vergi sonrası 8.21 öz kaynak kârlılığı • Fiyat/kazanç oranı 7.65 • Hisse başına düşen 7.58 kâr • Vergi sonrası 7.52 net kâr marjı • Vergi öncesi 7.41 öz kaynak kârlılığı • Vergi öncesi 7.32 net kâr marjı • Sabit finansman giderlerinin karşılanma oranı 7.22 • Asit test (likidite oranı) 7.10 Likidite • Vergi sonrası 7.06 aktif kârlılığı • Faiz giderlerinin karşılanma oranı 7.06
Yıllık Faaliyet Raporları
Finansal tabloları yorumlamak ve açıklamak için finansal oranlara bakılır. Doğru bir şekilde kullanıldığında bu finansal oranlar; işletmelerin likidite, borçluluk ve kârlılıklarını değerlendirmeye olanak tanımaktadır. Amerika Devletleri’nde Fortune 500 listesindeki 100 işletmenin yıllık faaliyet raporları üzerine yapılan çalışmada kârlılık ve yatırımcıyı ilgilendiren oranlar üzerinde durulduğu gösterilmiştir (s:194 Tablo 8.5).
Finansal Başarısızlığın Öngörüsü
Finansal başarısızlığı öngören bir model, çeşitli amaçlarla kullanılır;
• İşletme yönetimi tarafından önleyici tedbirlerin alınmasında • Yatırımcılar tarafından hisse senedi alım satım kararlarının alınmasında • Bankalar tarafından kredi tahsisinde ve kredi izleme süreçlerinde • İşletmelerin müşterilerine ilişkin kredi kararlarında ve alacakların takibinde • Denetim şirketleri tarafından finansal başarısızlıkların tahmininde
1968’de Beaver tarafından gerçekleştirilen araştırmada, üç oranın finansal başarısızlık tahmininde en önemli oranları aşağıdaki sırayla belirlemiştir:
1. Nakit akımı / Toplam borç 2. Net kâr / Toplam aktif (aktif kârlılığı) 3. Toplam borç / Toplam aktif (borç oranı)
Bu araştırmada vurgulanan bir diğer önemli nokta finansal başarısızlık tahmininde nakit, alacaklar ve stok gibi
varlıkların önemidir. Elde edilen bulgular başarısız işletmelerin daha az nakde, daha fazla alacaklara ve daha az stoklara sahip olduğunu göstermiştir.
Finansal başarısızlığın öngörüsünde kullanılan bir diğer önemli çok değişkenli olarak adlandırılan model Altman’a aittir. Altman modelinde aşağıdaki formülle bir Z değeri hesaplanır. Bu Z değeri ne kadar düşükse iflas olasılığı o kadar yüksektir.
Z = 0.012 X1 + 0.014 X2 + 0.033 X3 + 0.006 X4 + 0.010 X5 X1 : İşletme sermayesi / Toplam aktifler X2 : Birikmiş kârlar (bilanço) / Toplam aktifler X3 : Faiz ve vergi öncesi kâr / Toplam aktifler X4 : Özkaynakların piyasa değeri / Toplam borcun defter değeri X5 : Satışlar / Toplam aktifler
İşletme Yönetimi
Finansal tablo analizi işletme yönetimine çeşitli şekillerde yardımcı olmaktadır:
• İşletmenin görece likiditesi, borçluluğu ve kârlılığına ilişkin işletme yöneticilerine fikir verebilir. • Yatırımcıların işletmeyi nasıl algıladığına dair fikir verebilir. • Ortaya çıkan sorunların ve işletmenin güçlü yönlerinin tespit edilmesine yardımcı olabilir. • Kurumsal hedeflerin oluşturulmasına yardımcı olabilir.
Değerleme
İşletmenin değerinin hesaplandığı süreç değerleme sürecidir.
Finansal Öngörü
Finansal öngörüde temel amaç, işletmenin gelecekteki zorunlu nakit gereksinimlerinin tahmin edilmesidir. Finansal öngörü 3 temel adımdan oluşmaktadır:
1. Planlanan dönem için işletmenin satış gelirlerinin ve giderlerinin öngörülmesi 2. Tahmin edilen satışların gerçekleştirilmesi için gerekli varlık yatırımların öngörülmesi 3. Planlanan dönem için işletmenin zorunlu nakit ihtiyacının belirlenmesi (s:195, Şekil 8.1).
Proforma Finansal Tablolar
Proforma tablolardaki amaç, işletmelerin geleceğe yönelik olmak kaydıyla ve gelecekte ortaya çıkabilecek finansal ihtiyaçlarını tahmin edebilmektir. İşletmelerin en çok kullandığı tahmin teknikleri proforma finansal tablolardır.
Proforma gelir tablosu, proforma gelir tablosu hazırlarken ilk önce satış verileri üzerinden hareket edilir. Proforma gelir tablosu bütçe döneminde yapılacak çalışmalardan elde edilecek kazançları ve kayıpları ortaya koyar. Bu tablo hazırlanırken geçmiş döneme ait satış verileri analiz edilerek, pazar eğilimleri, işletmelerin politikaları ve rekabet ortamı dikkate alınarak geleceğe dönük satış
tahminleri geliştirmeli ve yıllık satışların değişim oranı belirlenmelidir.
Proforma bilanço, Proforma bilanço, bütçe dönemi içinde işletmenin varlıkları ve borçları hakkında bilgi verirken, proforma gelir tablosu gelir-gider durumu ile ilgilenir. Bilançoda yer alan çok sayıda kalemle satışlar arasında çoğunlukla güçlü bir ilişki bulunmaktadır.
İşletmenin Zorunlu Finansman İhtiyacının Öngörülmesi
Bir ABC işletmesi için 2012 yılı finansal tabloları temel alınarak 2013 yılı proforma finansal tablolarını ön gören bir örnek verilmiştir. Konuyu daha iyi anlayabilmek için inceleyiniz (s:196-197).
İşletme Değerinin Belirlenmesi
İşletmelerde değerleme;
• Hisse senedi alım satımlarında yatırımcıların karar alma süreçlerinde, • İşletmelerin halka açılma süreçlerinde hisse senedinin halka arz fiyatının belirlenmesinde, • Özelleştirmelerde fiyat belirlenmesinde önemli rol oynamaktadır.
Değer ve Değerleme Kavramları
Değer, bir varlığın ortaya koyduğu toplam fayda, kullanım değeri veya varlığın karşılığında alınabilecek tutar olarak tanımlanabilir. Herhangi bir varlığın ekonomik değeri, o varlığın gelir yaratma kabiliyetinden kaynaklanan değeridir.
Değerleme, varlıkların değerinin parasal olarak ifade edilmesidir. İşletmeler açısından ise değerleme, işletmenin sahip olduğu varlıkların ve kaynakların değerlerinin belirlenmesidir. Tam anlamıyla Değerleme, sayılan varlıkların hangi fiyattan veya tutardan envanter defterine yazılacağını tespit etme işlemidir.
Değer Yaratmanın Önemi
İşletmelerin temel amacı hissedar değerini maksimuma getirmektir. Bunun için finansal performansın ölçülmesinde değer kavramı ön plana çıkmaktadır. İşletmeler sermayelerini kendi sermayelerinden daha yüksek getiri elde etmeyi sağlayacak yatırımlara yönlendirdiğinde değer yaratacaktır. Dolayısıyla işletme ne kadar çok yatırım yaparsa o kadar çok değer kazanacaktır. Bu noktada işletme yöneticileri uzun vadede de değer yaratabilen sağlıklı bir işletme için neler yapmaları gerektiğine önem vermeli ve çalışmalarını bu tarafa yönlendirmelidir. İşletmenin gelecekte olması beklenen nakit akımlarını veya ekonomik kârı maksimize eden stratejileri seçmelidirler.
Hissedarları için değer kazanmak isteyen işletme yöneticileri, daha sağlıklı işletmeler yaratır. Daha sağlıklı işletmeler de daha güçlü ekonomilerin, yüksek yaşam standartlarının ve daha fazla istihdam fırsatının gelişmesine yol açmaktadır.
İşletme değerlemesine ilişkin çoğunlukla iki temel yöntem kullanılmaktadır:
• İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi • Göreceli Değerleme Yöntemi
İndirgenmiş nakit akımları yöntemi ve göreceli değerleme yönteminin yanı sıra, düzeltilmiş bugünkü değer, opsiyon değerleme ve ekonomik katma değer (EVA) gibi yöntemler de kullanılmaktadır. Ancak en çok kabul gören yöntem indirgenmiş nakit akımları yöntemidir.
İndirgenmiş Nakit Akım Yöntemleri
İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi, işletmenin gelecekte olması beklenen nakit akımlarının belirli bir iskonto oranı kullanılarak bugünkü değerlerine indirgendiği yöntemdir. Bu yönteme göre şirketin değeri, hâlihazırdaki şirketin yapısı, müşteri portföyü, pazar payı, potansiyeli, organizasyonu ve yönetim kadrosu ile gelecekte şirketin ortaya çıkarması beklenen nakit akışlarının analizi sonucu elde edilmektedir.
Değerleme mantığı, işletmenin gerçek değeri, işletmenin gelecekte yaratması beklenen nakit akımlarının bugünkü değerlerinin, yani indirgenmiş nakit akımlarının toplamıdır. Bu konuyu daha iyi anlamak için kitapta ilgili bölümdeki örneği inceleyiniz ( s:199-200, Tablo 8.6-7-8).
Sermaye maliyeti, finansman kaynaklarının maliyetlerinin ağırlıklı ortalaması olan sermaye maliyeti, her bir kaynağın vergiden sonraki maliyetinin, ilgili kaynağın toplam kaynaklar içindeki payı ile çarpımlarının toplamıdır. Sermaye maliyeti, işletmenin varlıkların finansmanında kullandığı banka kredisi, tahvil, imtiyazlı hisse senedi veya adi hisse senedi gibi çeşitli finansman araçlarının vergiden sonraki maliyetlerinin ağırlıklı ortalamasıdır. Hissedar değerinin maksimum seviyeye getirilmesi için sermaye maliyetini minimize etmek gerekir.
Nakit akımları ve değer sağlayan faktörler, nakit akımlarını ve sonuç olarak işletmenin değerini etkileyen iki temel faktör bulunmaktadır:
1. Satışların ve kârların artış hızı 2. Sermaye maliyetine göre sermaye kârlığı
Sadece nakit akımlarını analiz ederek gelecekte öngörülen performansın geçmişe göre nasıl olduğu, rakipler ile kıyaslandığındaki durum ve işletmenin değerini artırıcı ve azaltıcı faktörleri gibi sorulara cevap bulunamaz. Bu soruların cevabını ve konuyu daha iyi anlayabilmek için kitapta ilgili bölümde bir örnek verilerek açıklanmıştır (s: 201-203 Tablo 8.9-10-11-12-13-14-15).
Serbest nakit akımları, gelecekte beklenen serbest nakit akımları (SNA) şu şekilde hesaplanır:
Faaliyet Kârı + Amortisman Giderleri (-) Vergi = Vergi sonrası faaliyetlerden elde edilen nakit akımları
(-) İşletmenin varlıklarındaki artış (çalışma sermayesi yatırımları ve sabit sermaye yatırımları)
= Serbest Nakit Akımları (SNA)
Gelecekteki serbest nakit akımlarının öngörülmesinden sonra ise nakit akımlarının bugüne indirgenmesi gerekir.
Bu süreç sırasıyla aşağıdaki gibi özetlenebilir:
1. İşletme yöneticileri, işletmenin gelecekte kaç yıl boyunca rekabet avantajını sürdüreceğine karar verir. 2. Rekabet avantajı dönemi boyunca serbest nakit akımları öngörülür. (örneğin önümüzdeki 5 yıl) 3. Rekabet avantajı dönemini takip eden dönem için satışlarının sabit bir artış hızı ile (g) artacağı varsayımı yapılır. (örneğin her yıl %5 artış için g = 0,05) 4. Rekabet avantajının sürdüğü dönem için (T dönemine kadar), öngörülen serbest nakit akımları sermaye maliyeti ile indirgenerek serbest nakit akımlarının bugünkü değeri hesaplanır. 5. İşletmenin rekabet avantajı dönemi sonundaki kalıntı değeri hesaplanır. Kalıntı değeri, serbest nakit akımlarının sabit bir oranda arttığı dönem için işletmenin değerini ifade etmektedir. Kalıntı değeri, rekabet dönemi sonundan itibaren sonsuza kadar olan dönemdeki serbest nakit akımlarının T döneminde indirgenmiş değerlerinin toplamıdır. Serbest nakit akımlarının indirgenmiş değeri, rekabet avantajı dönemi sonundaki yılda, yani T. yılda hesaplanmış olmaktadır. 6. T yılı için bulunan Kalıntı Değerin bugünkü değeri hesaplanmalıdır. 7. İşletmenin değeri, rekabet avantajı dönemindeki serbest nakit akımlarının bugünkü değeri ile kalıntı değerin bugünkü değerinin toplamıdır. 8. İşletmenin değerinden işletmenin yükümlülüklerinin (borçlarının) değeri düşülürse hissedar değeri bulunmuş olur. 9. İşletme özkaynaklarının değeri dolaşımdaki hisse senedi adedine bölünerek işletmenin hisse senedi başına değer hesaplanabilir.