İKT301U-PARA VE BANKA
Ünite 5: Faiz ve Döviz Kuru
Giriş
Faiz hadleri ve döviz kurları ile bu değişkenlerin ileride alabilecekleri değerlere ilişkin bekleyişler, ekonomik birimlerin aldıkları tüketim, yatırım, ihracat ve ithalat gibi kararları etkileyen son derece önemli değişkenler. Tasarrufların hangi finansal araçlara yönlendirileceğini de belirliyorlar. Bu ünite, faiz haddinin ve döviz kurunun nasıl belirlendiğini inceliyor.
Faiz Haddinin Belirlenmesi
Bazı Kavramlar
Ele alacağımız kavramlar sırasıyla şöyle: Bugünkü değer, vadeye kadar verim, getiri oranı ve reel faiz haddi.
Bugünkü Değer
Faiz haddi sıfır düzeyinde olmadıkça, bugün elde edilen 1000 lira ile bir yıl ya da iki yıl sonra elde edilen 1000 lira aynı değil. Bunları karşılaştırabilmek için bugünkü değere kavramına başvurmak gerekiyor.
Farklı tarihlerde yapılan ödemelerin bugünkü değerlerini bulmak ve dolayısıyla onları karşılaştırabilmek için bir indirme işlemi yapıyoruz. Bu işlemde kullanılan faiz haddine “indirme faktörü” deniliyor. Bu indirme faktörü (faiz haddi) ne kadar düşükse, ileri dönemlerde elde edilecek değerlerin bugünkü değerleri de o kadar yüksek oluyor.
Vadeye Kadar Verim
Bir mali varlığın vadesi boyunca sahibine yapılacak tüm ödemelerin bugünkü değerini, bu mali varlığın satın alma fiyatına eşitleyen indirim oranına “vadeye kadar verim” deniliyor.
İlk olarak iskontolu bir tahvilin vadesine kadar verimine bakıyoruz. Bu tahvili vadesinin sonuna kadar tutarsanız, vade sonunda tahvilin üzerinde yazan değer (DE) kadar para alıyorsunuz. Daha önce başka bir ödeme yok.
İskontolu bir tahvilin alış fiyatı ile vadeye kadar verimi arasındaki ilişki ters yönlüdür.
Getiri Oranı
Bir tahvili vadesinden önce satmak isteyebilirsiniz. Tahvili vadesinden önce satarsanız, elde edeceğiniz getiri oranı eksi bir değer de alabilir artı bir değer de.
Bir tahvili vadesinden önce satarsanız elde edeceğiniz getiri oranı, tahvilin vadeye kadar veriminden düşük olacaktır.
Reel Faiz Haddi
Enflasyonun olduğu bir ekonomide nominal faiz ile reel faiz ayrımını yapmak gerekiyor. Enflasyon varsa, nominal faiz haddi reel faiz haddinden büyük olacaktır. Fiyatlar genel düzeyi düşüyorsa, yani deflasyon varsa, bu durumda nominal faiz haddi reel faiz haddinden küçük olacaktır.
İki farklı reel faiz var. Nominal faiz haddi ile vade boyunca gerçekleşmesi beklenen enflasyon oranı arasındaki fark, beklenen reel faiz oranı olarak tanımlanıyor. Nominal faiz
haddinden beklenen yerine gerçekleşen enflasyonu çıkarırsak, gerçekleşen reel faiz haddine ulaşıyoruz.
Faiz Haddinin Belirlenmesi
Aynı vadedeki tahvillerin talebini ve arzını etkileyen faktörler ile ilgiliyiz. Faiz haddi, arz ve talebin dengeye gelmesi sonucunda belirleniyor.
Tahvil Talebi
Tahvil fiyatı arttıkça (faizi düştükçe) talebi de düşecek. Tahvilin fiyatı düşmese bile talebi yükselebilir. Aynı fiyat düzeyinde şu gelişmeler daha fazla tahvil talep edilmesine yol açacaklar: Ekonomik birimlerin servetlerinin artması, beklenen enflasyonun düşmesi, bir tahvilin likiditesinin diğer tahvillere kıyasla yükselmesi, tahvilden alınan verginin, servetin değerlendirilebileceği alternatif varlıklardan alınan vergiye göre düşmesi, likiditesinin diğer tahvillere kıyasla artması.
Tahvil Arzı
Herhangi bir malın arzı ile fiyatı arasındaki ilişki tahvil arzı ile fiyatı arasında da geçerlidir. Tahvilin fiyatı arttıkça tahvil arzı da artar. Tahvil fiyatı ile faizi arasında ters yönlü bir ilişki vardı. Tahvilin fiyatının artması faizinin düşmesi demektir. Bu durumda borçlunun borçlanma maliyeti düştüğü için sattığı tahvil miktarını artırmak isteyecektir.
Denge
Denge tahvil fiyatı (denge faiz haddi) ise tahvil arz ve talebinin eşitlendiği noktada belirlenir. Tahvil arzını artıran her unsur -tahvil talebini etkilemiyorsa- denge fiyat düzeyini düşürür (denge faiz haddini artırır). Tahvil talebini artıran her unsur da -tahvil arzını etkilemiyorsa- denge fiyat düzeyini artırır (denge faiz haddini düşürür). Kitabın 131. sayfasındaki Şekil 5.3 tahvil piyasasındaki denge durumunu gösteriyor.
Denge tahvil fiyatı (denge faiz haddi) tahvil arz ve talebinin eşitlendiği noktada belirleniyor. Tahvil arzını artıran her unsur, tahvil talebini etkilemiyorsa, denge fiyat düzeyini düşürür (denge faiz haddini artırır). Tahvil talebini artıran her unsur da, tahvil arzını etkilemiyorsa, denge fiyat düzeyini artırır (denge faiz haddini düşürür).
Risk ve Faiz
Diğer özellikleri aynı, riskleri farklı tahvillerin faizleri farklılaşır. Tahvili satanın tahvilden doğan yükümlülüklerini yerine getirmemesi olasılığı ne kadar yüksekse o tahvilin riski (kredi riski ya da iflas riski) de o kadar yüksektir. Riski artan bir tahvilin talebi düşer. Bu durumda bu tahvilin faizi de yükselir.
Diğer unsurlar aynı kalmak üzere bir tahvilin riski artarsa, fiyatı düşer (faizi artar).
Kısa Vadeli Faiz Hadleri ile Uzun Vadeli Faiz Hadleri Arasındaki İlişki
Kısa vadeli faizler ile uzun vadeli faizler arasındaki ilişkiyi verim (getiri) eğrisi göstermektedir. Diğer özellikleri aynı ama vadeleri farklı tahvilleri ele alalım. Bunlar bir ülkenin
hazinesinin çıkardığı tahviller olsun. Verim eğrisi, belli bir zaman için (mesela falanca günün falanca saatinde) bu tahvillerin veriminin vadeye göre nasıl değiştiğini göstermektedir.
Verim (getiri) eğrisi aynı risklilik düzeyinde, aynı ölçüde likit ve aynı şekilde vergilendirilen, ama farklı vadelerdeki tahvillerin verimleri arasında zamanın belli bir noktasındaki ilişkiyi gösteriyor. Verim eğrisi, yatay ekseninde vade, dikey eksende ise verimin yer aldığı bir düzlemde çiziliyor.
Bekleyişler Kuramı
Bekleyişler kuramına göre, uzun vadeli bir tahvilin yıllık verimi, yaklaşık olarak mevcut dönemdeki kısa vadeli (mesela yıllık) faiz haddi ile o tahvilin vadesi boyunca gerçekleşmesi beklenen kısa vadeli faizlerin ortalamasına eşit olmalı. Kısa vadeli faizlerin bugünkü kısa vadeli faiz haddinin altına inmesi bekleniyorsa, verim eğrisi aşağıya doğru eğimli olur. Farklı bir ifadeyle, uzun vadeli faizler kısa vadeli faizlerden daha düşük olacaktır. Tersi durumda ise verim eğrisinin eğimi yukarıya doğrudur. Verim eğrisi yataysa, kısa vadeli faiz haddinde ileride bir değişiklik beklemiyor anlamına gelir.
Vade Primi
Uzun vadeli bir tahvilin vadesi boyunca beklenmedik olaylar gerçekleşebilir. Mesela, belki, bir süre sonra tahvil kazançlarından alınan vergiler artırılacaktır. Bu durumda, şimdi uzun vadeli tahvil alanların getirileri vergi artışı gerçekleşirse düşer. Bu nedenle, kısa vadeli tahvil yerine uzun vadeli tahvil satın almak için tasarruf sahipleri ek bir vade primi talep ederler. Bu durumda, uzun vadeli bir tahvilin yıllık verimi, yaklaşık olarak mevcut dönemdeki kısa vadeli (mesela yıllık) faiz haddi ile o tahvilin vadesi boyunca gerçekleşmesi beklenen kısa vadeli faizlerin ortalamasının bir vade primiyle toplamına eşit olur.
Döviz Kurunun Belirlenmesi
Döviz kurunun ne kadar önemli bir değişken olduğu ortada. Özellikle ihracatın ve ithalatın temel belirleyicilerinden biri. Vaktiyle uzunca süre yüksek enflasyon yaşamış Türkiye gibi ülkelerde, döviz cinsinden mali varlıklar önemli bir tasarruf aracı oluyorlar. Bu durumda, döviz kuru, tasarrufların ve dolayısıyla tüketimin ana belirleyicilerinden biri haline geliyor.
Döviz kurunu da faiz haddi gibi reel ve nominal olmak üzere ikiye ayırmak gerekiyor.
Nominal ve Reel Döviz Kuru
Günlük hayatta ilgilendiğimiz döviz kuru, nominal döviz kuru (E). Mesela bir dolar 15 lira dediğimizde nominal döviz kurunun 15 olduğunu belirtiyoruz. Dolayısıyla, nominal döviz kuru, bir birim yabancı paranın yerli para cinsinden değeri (fiyatı) olarak tanımlanıyor. Yabancı paraya dolar, yerli paraya da lira diyelim. Nominal döviz kurundaki artış bir dolar satın almak için daha fazla lira vermek gerektiğini gösteriyor. ‘Sabit döviz kuru rejimlerinde’ E’nin artmasına ‘devalüasyon’, azalmasına
ise ‘revalüasyon’ deniliyor. ‘Dalgalı kur rejimlerinde’ ise E’nin artması yerli paranın nominal olarak değer kaybettiğini, azalması yerli paranın nominal olarak değer kazandığını gösteriyor.
Merkez Bankası da reel efektif kur endeksleri hesaplıyor ve yayınlıyor. Merkez Bankası’nın internet sayfasından (www.tcmb.gov.tr) bu endekslere ulaşmak mümkün. Ancak bir noktaya dikkat etmek gerekiyor. Merkez Bankası’nın reel kuru Kitabın 136. sayfasındaki (14) numaralı denklemde tanımlananın tersi. Dolayısıyla, Merkez Bankasının reel kurunun artması liranın reel olarak değerlendiği anlamına geliyor. Nominal ve reel kurların nasıl tanımlandığına dikkat etmekte yarar var.
Reel kur ihracatı ve ithalatı belirleyen temel unsurların başında geliyor. İhracat yapılan ülkelerin gelirindeki değişiklikler ihracatı belirleyen ikinci önemli unsur. İthalat açısından ise ikinci ana belirleyici ithalat yapan ülkenin gelir düzeyi.
Nominal döviz kuru, bir birim yabancı paranın yerli para cinsinden değeri (fiyatı) olarak tanımlanıyor. Reel döviz kuru ise aynı para birimi cinsinden ifade edildiğinde iki ülkedeki malların göreli fiyatlarını veriyor. Nominal döviz kurunu yurt dışı fiyatlar genel düzeyi ile çarpıp yurt içi fiyatlar genel düzeyine bölersek, reel döviz kurunu elde ederiz.
Bir para birimi nominal olarak değerleniyorken reel olarak değer kaybedebilir. Tersi de geçerli. Reel kuru tanımlayan Kitabın 136. sayfasındaki (14) numaralı denklemden bunu kolaylıkla görebilirsiniz.
Reel döviz kuru düşüyorken, yerli para reel olarak değer yitiriyor, (diğer unsurlar aynı kalmak üzere) ihracat artıyor, ithalat azalıyor. Reel döviz kuru yükseliyorken yerli para reel olarak değer kazanıyor, (diğer unsurlar aynı kalmak üzere) ihracat azalıyor ve ithalat artıyor.
Satın Alma Gücü Paritesi
Tek fiyat yasasına göre, taşıma maliyetleri ile dış ticareti engelleyici kota ve gümrük vergisi gibi unsurlar dikkate alınmazsa, iki ayrı ülkede aynı kalitedeki iki malın fiyatı aynı para birimi cinsinden ifade edildiğinde birbirlerine eşit olmak durumunda. Bu eşitlik nominal döviz kurunca sağlanıyor.
Satın alma gücü paritesinin ‘mutlak’ biçimine göre, iki ülkenin para birimi arasındaki nominal döviz kuru, iki ülkedeki mal sepetlerinin fiyatlarını birbirlerine eşitliyor. Daha yaygın kullanılanı ise ‘göreli’ satın alma gücü paritesi. Buna göre, nominal döviz kurundaki artışın, yurt içi enflasyon ile yurt dışı enflasyon arasındaki fark kadar olması gerekiyor.
Yapılan çalışmalar, kısa dönemde döviz kurunun satın alma gücü paritesine uygun biçimde hareket etmediği sonucuna ulaşıyorlar. Uzun dönemde satın alma gücü paritesinin tuttuğunu gösteren çalışmalar var; ama tutmadığını gösteren çalışmalara kıyasla azınlıktalar.
Satın alma gücü paritesi, daha çok, döviz arzının ve talebinin asıl olarak dış ticaret tarafından belirlendiği dünya için geçerli. Oysa küreselleşme ile birlikte döviz arzının ve talebinin ana belirleyicisi uluslararası sermaye akımları oldu. Kapsanmamış ve kapsanmış faiz haddi pariteleri bu dünya için daha uygun.
Kapsanmamış Faiz Haddi Paritesi
Sermaye hareketlerinin serbestleşmesi ile uluslararası sermaye hareketlerinin birkaç günlük toplamı, tüm dünya ülkeleri arasında yapılan mal ticaretinin bir yıllık toplamı kadar oldu. Bu olgu ile birlikte döviz kuru bir mali varlığın fiyatı olarak algılanmaya başlandı. Böylelikle, döviz kurunun nasıl belirlendiğini inceleyen modeller de mali varlık yaklaşımı çerçevesinde geliştirildiler.
Kapsanmamış faiz haddi paritesini, döviz kurunun nasıl belirlendiğini açıklayan bir kuram haline dönüştürmek mümkün. Buna göre, döviz kuru yurt dışı faiz haddi ve döviz kurunun ileride alacağı değere ilişkin bekleyişler arttıkça yükseliyor, yurt içi faiz haddi arttıkça azalıyor.
Kapsanmış Faiz Haddi Paritesi
Kapsanmış faiz haddi paritesi ile kapsanmamış faiz haddi paritesi yakından ilişkililer. Aralarındaki tek fark, ilkindeki gelecek dönem için beklenen nominal döviz kuru değeri yerine ikincisinde vadeli döviz kurunun yer alması.
Yurt içi faiz haddi ile döviz kuru arasındaki ilişkinin yönü, faiz haddindeki değişikliklerin nedenine göre değişebilir. Risk değişmiyorken yurt içi faiz yükseliyorsa -diğer değişkenler aynı kaldığı sürece- yerli para nominal olarak değerlenir (nominal döviz kuru düşer). Ama yurt içi faiz haddi o ülkenin riski arttığı için de yükselebilir. Bu durumda o ülkenin parası cinsinden mali varlıklar satılıp dövize çevrilebilir ve o ülkeye daha az sermaye girişi olabilir. Döviz talebi arttığı ve döviz arzı azaldığı için nominal döviz kuru yükselebilir. Kısacası, her zaman yüksek faiz düşük kura karşı gelmez.
Risk ve Kur
Bir ülkeye yönelik risk alma iştahındaki değişme, dış nedenlerle de oluşabilir iç nedenlerle de. Risk alma iştahının azalması, o ülkenin mali varlıklarının daha az talep edilmesi, vaktiyle satın alınmış varlıkların ise satılmak istenmesi anlamına geliyor. Döviz kurunu ve faizi yükseltici bir gelişme.