FİN202U-FİNANSAL YÖNETİM II
Ünite 5: Sermaye Bütçelemesi
Sermaye Bütçelemesi ve Yatırım Kavramı
Üretim gücünün elde edilmesi, korunması ve artırılması için yapılan her türlü harcamaya, yatırım denilmektedir. Sermaye harcamaları, bir işletmenin faaliyetlerinde kullanmak üzere satın aldığı, kısa dönemde satılma amacı olmayan, bir yıldan daha uzun ömürlü, amortismana tabi arsa, arazi, bina, makine ve ekipman satın alımlarını ifade eder. Diğer bir anlatımla sabit varlıklara yatırım sermaye bütçelemesi olarak ifade edilir. Sermaye bütçelemesi; yeni, kârlı, verimli yatırım projelerinin araştırılmasını; bir yatırım önerisinin kabul edilmesinin etkilerini tahmin edebilmek için teknik, ekonomik ve finansal tüm faktörlerin incelenmesini, her yatırım projesinin kâr sağlama potansiyelini belirlemek için fizibilite (yapılabilirlik) analizi yapılmasını içeren çok yönlü bir faaliyettir.
Sermaye bütçelemesi süreci aşağıdaki adımlardan oluşmaktadır:
1. Yatırım fikirlerinin taranması: İlk aşamada işletmenin yatırım ihtiyacı ve yatırım fırsatları belirlenir. Yatırım önerileri; işletmenin finansal durumu, yatırımın büyüklüğü, pazarın durumu, risk ve getiri gibi birçok faktör ele alınarak değerlendirilir. 2. Yatırım önerisinin yapılabilirlik çalışmasının yapılması: Bu aşamada yatırım önerisinin ekonomik, teknik, finansal yapılabilirliği, pazar yapısı ve bu önerinin üreteceği mal ya da hizmete yönelik talep değerlendirilir. 3. Projenin finansal değerlendirmesi: Hem nicel hem de nitel faktörler dikkate alınarak proje değerlendirilir. İskonto oranının, beklenen nakit akışlarının ve olası risklerin belirlenmesi bu adımda gerçekleştirilir. 4. Uygulama süreci: Proje önerisi uygulanabilir bir proje olarak ortaya çıkarsa yatırım kararı verilir.
Yatırım Kavramı ve Yatırım Türleri
Yatırımlar en genel anlamda mali yatırımlar ve üretken yatırımlar olmak üzere iki grupta sınıflandırılabilir. Mali yatırımlar, sermayenin mal ve hizmet üretimi dışında yatırım araçlarına yatırılarak gelir elde etme amacına dayanır. Banka mevduatları, başka bir işletmenin çıkarmış olduğu hisse senetleri ve tahviller ile döviz, altın ve benzeri yatırım araçları bunlara örnek gösterilebilir. Bu tür yatırımların yapılmasındaki temel amaç; yatırılan sermayeye belirli bir faiz geliri sağlamak, uzun süreli bir likidite rezervi yaratmak, işletmenin ekonomik gücünü ve itibarını arttırmak ve vergiye ilişkin avantajlardan yararlanmaktır.
Üretken yatırımlar ise farklı amaçlarla yapılmakla birlikte esas amaç üretim gücünün artırılması ve/ veya korunmasıdır. Üretken yatırımları kendi içerisinde; komple yeni, yenileme, genişleme, modernleştirme, darboğaz giderme, stratejik ve zorunlu yatırımlar olmak
üzere sınıflandırılabilir. Bu yatırımlar aşağıda açıklanmıştır:
• Komple yeni yatırım: Bir işletmenin tesislerinin ilk kuruluşunda yapılan yatırımlardır. • Yenileme yatırımları: Gelişen teknolojiye uyum ve üretimin devamlılığı açısından, tamir, bakım ve her türlü onarıma rağmen eskimiş ve çalışamaz hâle gelmiş bir varlık ya da tesisin yerine, niteliği aynı olan ve aynı üretim faaliyetinde kullanılacak yeni bir varlığın ya da tesisin satın alınması için yapılan harcamalardır. • Modernizasyon yatırımları: Bu tür yatırımlar, fiziki ömür bakımdan kullanılabilen mevcut tesis ve sistemlerin ekonomik ömür nedeniyle yenilenmesidir. • Genişleme yatırımları: Mevcut üretimin ve/ veya kapasitenin artırılması amacıyla yapılan harcamalardır. Pazardaki talebe bağlı olarak genişleme yatırımları yapılır. • Dar boğaz giderme yatırımları: Sermaye bütçelemesi çalışmaları ne kadar ayrıntılı olarak yapılsa da deneme üretiminden fiili üretime geçiş aşamasında veya sonrasında, bazı olumsuz ve beklenmedik durumlar ortaya çıkabilir. Bu olumsuz durumları ortadan kaldırmak amacıyla darboğazı gidermeye yönelik yapılan yatırımlardır. • Stratejik yatırımlar: Uzun dönemde işletmenin piyasa değerini artırmak ve riskini azaltmak amacıyla yapılan harcamalardır. • Zorunlu yatırımlar: işletmelerin faaliyetlerini gerçekleştirirken kamusal fayda ve kamusal zararı dikkate almaları için devletin zorunlu olarak işletmelere yaptırdığı yatırımlardır. • Bağımsız yatırımlar: Bir yatırım projesinin nakit akışları, diğer yatırım projelerinin kabul veya reddedilmesinden etkilenmiyorsa, bu yatırım projesi bağımsız yatırım olarak adlandırılır. • Bağımlı yatırımlar: Bir yatırım projesinin nakit akışları, diğer yatırım projelerinin kabul veya reddedilmesinden etkileniyorsa, bu tür yatırımlara bağımlı yatırımlar denir. Bağımlı yatırımlar da kendi içerisinde üçe ayrılır: o Tamamlayıcı yatırımlar: Bir yatırımın yapılması, öncelikle bir diğerinin yapılmasını gerektiriyorsa ya da bir yatırım kararı, diğer bir yatırımdan beklenen faydayı artırıyor veya diğer yatırımdan beklenen faydanın aynı kalması koşuluyla, maliyetleri azaltıyorsa, bu tür yatırımlara tamamlayıcı yatırımlar denir. o İkame veya yerine koyma yatırımları: Bir yatırımın yapılması, diğer bir yatırımın sağlayacağı faydayı azaltıyor ya da sağlanacak fayda aynı kalırken, maliyetleri artırıyorsa, bu durumda, ikinci yatırım, diğer yatırımın ikamesi olarak ifade edilir.
o Almaşık veya alternatif yatırımlar: Bir yatırımın yapılması, teknik olarak, diğer bir yatırımın yapılmasını engelliyorsa ya da her iki yatırımın aynı işlevi yerine getireceği biliniyorsa, bu tür yatırımlara almaşık veya alternatif yatırımlar denir.
Yatırım Projesi Net Nakit Akışlarının Belirlenmesi
Sermaye bütçelemesi sürecinde değerlendirilen yatırım projeleri kurumun geleceğini etkilemektedir. Yapılacak yatırımın aşırı veya noksan olması kurum açısından ciddi sonuçlar doğuracaktır. Duran varlıklara aşırı yatırım yapılması âtıl kapasiteye yol açacak, aynı zamanda kurumun ağır bir finansman ve sabit gider yükü altına girmesine sebep olacaktır. Gerektiğinden az yatırım yapılması ise kurumun rekabet şansını azaltacaktır. Rekabet gücü azalan kurum, pazar payını da kaybedecektir. Yitirilen pazar payının tekrar kazanılması da uzun ve maliyetli bir süreç olabilir.
Sermaye bütçelemesi çalışmaları nakit akışlarına bağlı değerlemeye dayanır. Değerlemede nakit akışları belirlenir ve bugünkü değere indirgenir. Burada dikkat edilmesi gereken konu, kârlardan daha çok nakit akışlarının önemli olduğudur. Net nakit akışları proje kabul edildikten sonra her yıl elde edilecek nakit akışlarıdır. Net nakit akışları aşağıda gösterildiği gibi hesaplanır:
Amortisman ve vergi öncesi kârlar (AVÖK) (-) Amortismanlar (AMORT) = Vergi Öncesi Kâr (VÖK) x (1-vergi oranı) = Vergi Sonrası Kâr (VSK) + Amortismanlar (AMORT) = Net Nakit Akışları (NNA)
Yatırım Projelerini Değerleme Yöntemleri
Sermaye bütçelemesine konu olan yatırım projelerinde finansal açıdan en uygun proje önerisinin seçimi ve öneriler arasında karşılaştırmaların yapılabilmesi birtakım verilerin sağlıklı bir şekilde sağlanmasına bağlıdır. Yatırım projeleri değerlendirilirken yatırımın tutarı, yatırımın işletmeye sağlayacağı net nakit girişleri, yatırımın ekonomik ömrü, yatırımın ekonomik ömrü sonundaki hurda değeri ve yatırımcının beklediği verim oranı konularında güvenilir bilgilere ulaşılmalıdır.
Yatırım projeleri değerlendirilirken, yapılacak olan yatırıma ilişkin yapılabilirlik çalışmaları son derece önem taşır. Yapılabilirlik çalışması aslında üç aşamalı bir çalışmadır.
1. Birinci aşamada öncelikle pazar analizi yapılmalıdır. Pazar analizi o yatırım alternatifinin üreteceği mal ya da hizmete ilişkin talep ve pazar yapısı hakkında bilgiler sunar. 2. İkinci aşama ise teknik analiz aşamasıdır. Bu aşamada kullanılacak teknolojiler, ihtiyaç duyulacak makine ekipman ve diğer sabit maliyetlere ilişkin bilgiler toplanır ve yatırımın teknik açıdan yapılıp yapılamayacağı sorgulanır. 3. Üçüncü aşamada ise nakit akışlarına dayalı olarak yaptığımız finansal analiz aşaması gelir.
Finansal analiz aşamasında, yatırım proje önerisinin finansal açıdan yaşam kabiliyeti olup olmadığı analiz edilir. Her üç aşamada da yatırımcı yatırım kararından vazgeçebilir veya devam kararı alarak yatırımı gerçekleştirebilir
Sermaye bütçesi değerleme yöntemleri iki şekilde sınıflandırılmaktadır: (1) belirlilik koşulu altında sermaye bütçelemesi yöntemleri ve (2) risk unsurunu dikkate alan sermaye bütçelemesi yöntemleri.
Belirlilik Koşulu Altında Sermaye Bütçelemesi Yöntemleri
Daha önce açıklanan belirlilik koşulları altında, yani, bütün yatırım projelerinin aynı risk derecesine sahip olduğu varsayımı altında, yatırım önerileri arasında seçim yapılırken kullanılan yöntemlerdir. Bu yöntemler; statik ve dinamik yöntemler olmak üzere iki grupta toplanabilir. Statik yöntemler ile dinamik yöntemler arasındaki temel fark paranın zaman değeri konusundaki uygulamadır. Dinamik yöntemler paranın zaman değerini dikkate alırken, statik yöntemler paranın zaman değerini dikkate almaz. Statik yöntemler, aynı zamanda yatırımın tüm ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı net nakit akışlarını da dikkate almaz. Belirlilik koşulları altında sermaye bütçelemesi çalışmalarında; net bugünkü değer yöntemi, kârlılık endeksi ve iç kârlılık oranı yöntemi en çok tercih edilen ve en kapsamlı yöntemler olarak karşımıza çıkar. Bunların dışında geri ödeme süresi yöntemi, iskonto edilmiş geri ödeme süresi yöntemi, ortalama kârlılık oranı gibi yöntemler de sıkça başvurulan yöntemlerdir. Bütün yöntemler aşağıda açıklanmıştır.
Ortalama Kârlılık Oranı
Yatırım kârlılığı olarak da bilinen bu oran ortalama net kârın ortalama yatırım tutarına bölünmesi ile elde edilir. Bu yöntemin kolay anlaşılır ve hesaplanabilir olması avantajları arasında gösterilebilir. Öte yandan yöntem paranın zaman değerini dikkate almaz ve bu nedenle kullanımında buna dikkat edilmesi gerekmektedir.
Yatırımın Ortalama Kârlılık Oranı= Ortalama Net Kâr/ Ortalama Yatırım Tutarı
Geri Ödeme Süresi Yöntemi
Geri ödeme süresi (GÖS) yöntemi yatırımdan sağlanan net nakit akışlarının, yatırım için yapılan harcamaları karşılayabilmesi için geçmesi gerekli olan yıl sayısının belirlenmesi esasına dayanmaktadır. Geri ödeme süresi yöntemi nakit akımlarına dayanır ve karar vericilerin cevap aradığı soru yatırım tutarının ne kadar zamanda geri kazanılacağıdır. Geri ödeme süresi yönteminin uygulamada sağladığı bazı üstünlükler ve doğurduğu bazı sakıncalar söz konusudur. Bu üstünlük ve sakıncalar şu şekilde sıralanabilir:
• Üstünlükler: o Uygulanması ve hesaplanması kolaydır.
o Yatırımların geri dönüş hızı diğer bir anlatımla likiditesi yüksek projelere öncelik verilmektedir. o Yöntem geri dönüş açısından riski daha düşük olan projelerin seçilmesine yardımcı olmaktadır. • Sakıncalar: o Geri ödeme süresi tamamlandıktan sonra ilgili projenin sağlayacağı nakit akışları dikkate alınmamaktadır. o Paranın zaman değerini dikkate almamaktadır.
İskonto Edilmiş Geri Ödeme Süresi Yöntemi
Geri ödeme süresi yönteminin en büyük dezavantajı paranın zaman değerini dikkate almamasıdır. Bu problem, iskonto edilmiş geri ödeme süresi yöntemi (İGÖS) ile gelecekteki nakit akımlarının iskonto edildikten sonra geri ödeme süresinin hesaplanması ile çözülebilir. Buna rağmen geri ödeme süresinden sonra gerçekleşmesi beklenen nakit akımlarını dikkate almaması nedeniyle bu yöntem de eksik kalmaktadır
Net Bugünkü Değer Yöntemi
Bir yatırımın net bugünkü değeri (NBD), yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit girişlerinin veri olan iskonto oranı üzerinden bugüne indirgenmiş değerleri toplamı ile yatırımın gerektirdiği nakit çıkışlarının veri olan iskonto oranı üzerinden indirgenmiş bugünkü değerleri toplamı arasındaki farktır. `Net` kelimesi burada iki bugünkü değer arasındaki farkı göstermektedir.
Kârlılık Endeksi (Fayda Maliyet Oranı Yöntemi)
Bir yatırımın fayda-maliyet oranı veya kârlılık endeksi, yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit girişlerinin belirli bir indirgeme oranı üzerinden bugünkü değerleri toplamının, yatırımın gerektirdiği nakit çıkışlarının bugünkü değerleri toplamına oranıdır. Yatırım alternatiflerinin değerlendirilmesinde, fayda-maliyet oranı (kârlılık endeksi) kullanılıyorsa; yatırımın bağımsız bir yatırım olması halinde kârlılık endeksinin 1’den büyük oluşu projenin kabulü için yeterlidir. Buna karşılık, almaşık yatırım projeleri arasında bir seçim yapılacaksa, kârlılık endeksi en yüksek proje önerisi seçilmelidir.
İç Kârlılık Oranı
İç kârlılık oranı (İKO) yöntemi, yatırım projelerini değerlendirmede, paranın zaman değerini ve yatırımın ekonomik ömrünü dikkate alan yöntemlerden birisidir. İKO, yatırımın gelecek yıllarda sağlayacağı para girişlerinin bugünkü değeri ile para çıkışlarının bugünkü değerini birbirine eşitleyen iskonto oranı olarak tanımlanır. Bu oran aynı zamanda bir yatırım projesinin NBD’yi 0’a eşitleyen iskonto oranı olarak da tanımlanabilir.
Risk Koşulu Altında Sermaye Bütçelemesi Yöntemleri
Belirsizlik ve riskli karar ortamları, yatırım projelerinin değerlendirilmesinde risk unsurunun dikkate alınmasını zorunlu kılmaktadır. Risk en basit tanımıyla beklenenin gerçekleşmeme olasılığıdır. Yatırım projelerinde risk ise gelecekte beklenen nakit akışlarının gerçekleşmeme olasılığı şeklinde tanımlanabilir. Yatırım projelerinde risk unsurunu dikkate alan yaklaşımlar; yatırımın iskonto oranını farklılaştırma, belirlilik eşiti katsayısı, karar ağacı, olasılık dağılımı ve simülasyon yaklaşımlarıdır.
• Yatırımın İskonto Oranını Farklılaştırma Yöntemi: Yatırımın iskonto oranını farklılaştırma yöntemi, yatırım projelerinin değerlendirilmesinde risk faktörünü dikkate alan yaklaşımlardan birisidir. Bu yaklaşımda yatırımın risk düzeyine bağlı olarak iskonto oranı farklılaştırılmakta ve yatırımın net bugünkü değeri hesaplanmaktadır. • Belirlilik Eşiti Yöntemi: Bir yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit girişlerinin, risk derecesine göre düzeltilmesini içeren proje değerleme yaklaşımına belirlilik eşiti yaklaşımı denir. • Karar Ağacı Yöntemi: Riskli yatırım projelerinin değerlendirilmesinde kullanılan ve sistematik sıralama yaklaşımı olarak da adlandırılan karar ağacı yöntemi birbirini izleyen tesadüfi olaylara ilişkin çeşitli karar noktalarını incelemektedir. Yatırım projelerinin objektif bir biçimde değerlendirilerek karar alınmasına yardımcı olan bu yöntem, işletme yöneticilerine olasılıkları kapsayan ağaç diyagramlarına dayanarak, belirli bir zaman süresi içerisinde yapılacak olan yatırımları ve onlara ilişkin bilgileri göstermektedir. • Olasılık Dağılımı Yöntemi: Yatırım projelerini riske göre inceleyen yöntemlerden birisi de olasılık dağılımı yöntemidir. Bu yaklaşımda projenin sağlayacağı nakit girişlerinin beklenen değeri olasılıklarla çarpılarak bulunmakta ve bulunan değer iskonto oranı üzerinden bugünkü değere indirgenerek projenin değerlendirilmesi yapılmaktadır.